贵安新区：经济运行稳中向好

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周末，特朗普提出的 “大而美法案” 正式落地。从本质来看，该法案与(yǔ)美国历任政府应对经济问题(wèntí)的思路一脉相承 —— 通过扩大负债规模(guīmó)缓解当前经济压力。这类(zhèlèi)以财政(cáizhèng)扩张为核心的政策往往能短期提振市场信心，对股市形成利好支撑，上周市场也确实因此展现出积极反应。

然而，政策利好的持续性很快被贸易层面的不确定性打破。周一(zhōuyī)，特朗普对韩国、日本(rìběn)等多个贸易伙伴释放出(chū)加征关税的意向，这一消息瞬间加剧了市场(shìchǎng)的担忧情绪。贸易摩擦的潜在升级让投资者对全球供应链(gōngyìngliàn)稳定性、企业盈利预期产生动摇，成为短期内压制市场的主要风险(fēngxiǎn)点。受此影响，美股随后承压下行，部分板块出现明显回调，市场风险偏好有所降温。

从板块表现来看，当前美国市场投资(tóuzī)情绪最为(zuìwèi)高涨的(de)当属 AI 板块，其持续的热度反映出资本对技术革新领域(lǐngyù)的坚定看好。与(yǔ)此同时，“大而美法案” 对美国传统能源板块形成了一定影响，但经过过去(guòqù)一个月的强势上涨后，市场在进入第三季度之际，正面临着结构性再平衡（rebalance）的需求，部分板块的估值与业绩匹配度亟待重新校准。

在这样的市场环境下，消费股(gǔ)凭借其相对独立的运行逻辑，逐渐凸显出配置(pèizhì)价值。相较于受政策与贸易消息影响较大的周期(zhōuqī)股和科技股(kējìgǔ)，消费板块的业绩韧性与需求(xūqiú)稳定性更易在震荡市中获得资金青睐。本周我们将聚焦消费板块，为各位投资者挖掘一只具备潜在爆发力的 “大牛股”。

本期我们将为(wèi)大家带来美股最强五十(wǔshí)股——Dutch Bros Inc. (BROS)。

在当下动荡(dòngdàng)的市场中，一些新消费品牌正在逆势走出自己的独立行情。以Labubu为代表、掀起Z世代(shìdài)潮玩狂潮的泡泡玛特，其股价从(cóng)年初的90港元迅速攀升至当前的270港元附近，年内累计升逾200%，显示出Z世代对潮玩的持续热情仍在支撑品牌活力。承载文化与(yǔ)情感寄托的老铺黄金(huángjīn)则顺应国潮与黄金消费双轮驱动，股价年内涨幅已接近(jiējìn)300%，成为今年黄金珠宝板块最受关注的明星标的。背后映射的是(shì)：新一代消费者，正在用情绪价值、文化归属与社群认同感，重塑品牌逻辑(luójí)与估值体系。

在美国市场，这一趋势(qūshì)同样在咖啡赛道中上演。而Dutch Bros（BROS）正是这场趋势下的明星新(xīn)贵。它既像(xiàng)“咖啡版泡泡玛特”，又具备主打健康生活方式、在美国小镇大行其道的SFM式的社区渗透力，更在年轻人的社交语境中形成了高度粘性的品牌文化，使(shǐ)其在Z世代中迅速崛起。自2024年11月以来(yǐlái)，BROS股价从(cóng)33美元一路飙升至目前的71.4美元，股价已实现翻倍，表现远超同期的标普500指数，正在成为美股新消费(xiāofèi)浪潮中的“社群经济”新样本。今天，我们就(jiù)将系统(xìtǒng)拆解一下这个高速成长中的新消费力量——Dutch Bros。

注：Dutch Bros上市以来(yǐlái)表现

Dutch Bros成立于1992年，诞生在美国俄勒冈州Grants Pass，由两兄弟Dane Boersma与Travis Boersma共同创立。最初，两人用(liǎngrényòng)一辆(yīliàng)手推车售卖手工(shǒugōng)咖啡豆，凭借热情的(de)(de)服务和轻松愉快的氛围(fēnwéi)积累了最早一批忠实顾客。可以说，“人与人之间的连接”从品牌诞生之初就是Dutch Bros最核心的DNA。

与星巴克强调的“第三空间”不同，Dutch Bros自创立伊始便专注于Drive-Thru（免下车取餐(qǔcān)）模式，打造快速便捷(biànjié)、高频复购的咖啡消费场景，同时在短时间(duǎnshíjiān)内完成高度社交化的服务互动，形成了区别于传统咖啡品牌的强烈品牌辨识(biànshí)度。

在(zài)随后的30多年(duōnián)时间里(lǐ)，Dutch Bros始终坚持直营扩张策略(cèlüè)，逐步在美国西部、中西部与南部市场建立了庞大的门店网络。截至2025年第一季度末，公司已在美国18个州共计开设1,012家门店，长期规划(guīhuà)目标为在全美范围内布局超过7,000家门店。

2021年，Dutch Bros正式登陆纽交所（NYSE：BROS），成为继星巴克之后(zhīhòu)最受关注的美股咖啡连锁新贵。上市(shàngshì)后，资本市场对于其“轻资产扩张+高社交属性(shǔxìng)+Z世代高频复购”模式给予(jǐyǔ)了极高估值溢价。

核心产品(chǎnpǐn)：高度定制化背后的“快乐水”生意

Dutch Bros的(de)核心产品体系围绕“情绪价值+高频复购+参与感”打造，区别于星巴克的精品(jīngpǐn)咖啡逻辑，它更像是饮品界的快乐制造机(zhìzàojī)：

产品线跨越咖啡、能量(néngliàng)饮、功能性饮品与节日限定多元品类，涵盖：标准(biāozhǔn)咖啡饮品（美式(měishì)、拿铁、冷萃等）；Blue Rebel能量饮与果味调配；迎合健康趋势的蛋白(dànbái)咖啡；季节性限时爆款(bàokuǎn)如Candy Cane Mocha等。消费者还可高度自由定制，此外，还包括隐藏菜单。

在新消费趋势推动下，Dutch Bros能在竞争激烈的咖啡市场快速(kuàisù)崛起，核心逻辑在于其具备六重高确定性(xìng)的增长飞轮，每一环节都在用数据(shùjù)不断验证其商业模式的可复制性与扩张韧性。

1、 门店扩张：规模增长仍处黄金期(qī)

作为典型的扩张型连锁餐饮公司，Dutch Bros的规模增长核心来自于其高效的门店复制能力(nénglì)与下沉市场(shìchǎng)渗透策略：

截至2025年Q1，公司(gōngsī)门店总数已达(yǐdá)1,012家，同比增长超20%；

Q1单季(dānjì)新开(xīnkāi)门店30家，全年预计新开160家，整体年均门店扩张速度稳定维持在20%左右，远高于传统成熟连锁品牌；

Dutch Bros长期扩张目标为7,000家(jiā)，当前尚未(shàngwèi)触及扩张天花板，未来数年仍处于门店扩张黄金期。

Dutch Bros的(de)选址逻辑重点布局(bùjú)美国二三线城市与小镇市场，这些区域：

房租、人工、物流等成本相(xiāng)较一线城市更低；

消费人群(rénqún)对Drive-Thru便利性的需求(xūqiú)更高，品牌渗透空间更大。

在单店模型(móxíng)层面，Dutch Bros具备良好的财务表现：

新开门店平均资本支出约(yuē)170万美元；

新店年均收入（AUV）稳定在200万美元(wànměiyuán)以上；

单店投资回收周期短、模型成熟度(chéngshúdù)高，为后续持续扩张提供了现金流(xiànjīnliú)保障。

相较于星巴克在都市核心区饱和、开店成本高企的局限，Dutch Bros凭借轻资产选址、高效复制能力与标准化管理体系，正在美国本土二线市场(shìchǎng)持续释放扩张红利(hónglì)，实现超预期的规模化(guīmóhuà)成长性。

2、菜单创新：高度个性化，持续激发(jīfā)消费新鲜感

Dutch Bros的产品逻辑完全围绕Z世代的消费偏好(piānhǎo)设计：

口味多样：在(zài)保留经典浓缩咖啡、拿铁(tiě)、冷萃咖啡基础上，推出Blue Rebel能量饮、Poppin’ Boba波霸系列(xìliè)、蛋白(dànbái)咖啡Protein Coffee、节日限定Candy Cane Mocha等新品，满足不同场景下的消费需求。

自由定制：消费者可按个人(gèrén)口味调节甜度、奶油、配料组合，个性化空间(kōngjiān)极大，极易在社交媒体上形成“我的专属喝法”讨论，强化用户(yònghù)参与感。

上新(xīn)节奏快：持续不断的新品迭代也大大延长了(le)品牌的生命周期与话题热度，保持高复购率。

可以说，Dutch Bros其实(qíshí)更像是一家以“饮品娱乐化”为核心的快乐制造工厂，这与(yǔ)泡泡玛特(mǎtè)通过盲盒激发收藏心理、不断推出新IP的模式有异曲同工之妙。

3、会员体系(tǐxì)：Dutch Rewards构筑用户护城河

2025年Q1，Dutch Bros的会员(huìyuán)体系持续高速扩张——Dutch Rewards订单占总交易量比例(bǐlì)提升至71.8%，相比去年同期的66.5%提升显著。通过会员体系，公司成功沉淀下大规模稳定(wěndìng)复购人群，形成品牌内(nèi)循环。

用户(yònghù)粘性高：会员平均到店频次更高，配合移动下单功能，移动订单用户到店频率比(bǐ)普通用户高出5%；

数据反哺产品：基于会员大数据，公司可以精准(jīngzhǔn)洞察消费趋势，优化菜单设计与上(shàng)新策略；

平台效应强化：会员(huìyuán)积分、节日促销、会员日等(děng)运营动作，有效激发活跃度，增强客户长期留存。

Dutch Rewards已经成为(wèi)Dutch Bros真正意义上的品牌护城河核心资产，极大降低了获客(huòkè)成本与未来收入波动性，为长期成长提供了稳定内生驱动力(qūdònglì)。

4、商业模型轻资产(zīchǎn)、现金流表现健康

Dutch Bros的扩张(kuòzhāng)模式在财务模型上具备优秀的平衡性：

单店平均资本开支约(yuē)170万美元；

新店平均(píngjūn)AUV超过200万美元，单店模型健康回正周期短；

2025Q1公司(gōngsī)营收3.55亿美元，同比增长29.1%；

系统同店销售增长(zēngzhǎng)4.7%，直营门店同店销售增幅高达6.9%；

Q1调整后EBITDA达(dá)6290万美元，同比增长近20%。

这种(zhèzhǒng)模型使得公司能在持续扩张(kuòzhāng)中，依然保证盈利能力逐步提升，同时积累正向现金流，为后续更大规模扩张储备资金弹性。

5、社群文化与自传播(chuánbō)能力自带品牌飞轮

Dutch Bros在(zài)TikTok、Instagram等社交平台活跃度极高(jígāo)，形成以粉丝共创、打卡、饮品配方分享为主(wéizhǔ)的社群文化；

隐藏菜单、门店打卡(dǎkǎ)、限时新品等内容不断制造社交话题，降低了品牌获客成本(chéngběn)；

类似泡泡玛特盲盒社群文化逻辑，激活粉丝深度(shēndù)绑定(bǎngdìng)与二次传播动能。

6、管理层稳健保守，执行力(zhíxínglì)强

管理层在扩张节奏与财务(cáiwù)策略上始终保持保守扩张风格；

2025全年指引仍(réng)维持营收(yíngshōu)15.55-15.75亿美元，EBITDA 2.65-2.75亿美元区间；

尽管整体指引(zhǐyǐn)略显保守，但最新业绩(yèjì)已在多项指标上靠近指引上限，显示执行能力强、节奏有序。

在整体宏观环境依旧偏谨慎、同业竞争日益加剧的背景下，Dutch Bros在2025年第一季度继续交出(jiāochū)超出市场预期(yùqī)的强劲答卷，延续了其自上市(shàngshì)以来的稳定超预期表现。

1、收入与同店销售高于预期，流量与客单(kèdān)双轮驱动

营收规模：2025年Q1实现(shíxiàn)收入3.55亿美元，同比增长29.1%，大幅超出市场一致(yízhì)预期；

同店销售(xiāoshòu)：系统整体同店销售增长4.7%，直营门店同店销售增长更高达6.9%，较此前(cǐqián)在(zài)投资者日披露的3月25日时点（+4.6%）继续提升；

交易量增长(zēngzhǎng)：系统整体交易量同比增长1.3%，叠加客单价上升，推动(tuīdòng)收入端持续放量

亮点在于，同店销售的(de)持续(chíxù)健康增长，表明BROS不仅靠新店扩张拉动规模，同时具备稳定的内生客流增长能力。

星巴克在同期2025年Q2（财报发布时间为4月29日）出现(chūxiàn)全球同店销售同比下滑1.0%，美股核心市场遭遇客流疲软与(yǔ)订单下滑，而BROS正凭借灵活菜单、年轻人粘性和(hé)Drive-Thru高效优势逆势吸引客流，实现(shíxiàn)份额搬移。

2、盈利能力(nénglì)持续改善，但成本压力仍需关注

调整后(hòu)EBITDA：Q1达6290万美元，同比增长近20%；

直营店利润贡献率：Q1公司直营店贡献利润率达(dá)29.4%，逼近公司长期30%的(de)目标；

毛利(máolì)表现稳健：在营收放量(fàngliàng)背景下，毛利水平维持稳定，体现出良好的成本控制与扩张平衡。

咖啡豆原料(yuánliào)价格持续波动；

劳动力(láodònglì)成本上涨(shàngzhǎng)压力加剧，尤其是加州等高薪市场目前占比约20%；

随着新店(xīndiàn)加速开设，单店Capex平均为170万美元，扩张带来(dàilái)的前期投入仍会在短期利润端形成一定压力。

星巴克面临的主要痛点(tòngdiǎn)正来自(láizì)美国本土门店运营失误+人力成本高企+消费信心疲弱(píruò)，而Dutch Bros通过更轻盈的Drive-Thru模式、直营管理与会员复购(fùgòu)护城河，暂时展现出更强的成本消化能力与收入韧性。

3、扩张节奏稳健(wěnjiàn)推进，长期空间巨大

新店扩张：Q1新开门店30家(jiā)，全年预计新开160家；

长期规划(guīhuà)：公司明确将扩张目标定(dìng)在7000+家门店，当前仅完成不足15%；

新市场(shìchǎng)表现：德州、佛州(fúzhōu)等核心新市场门店AUV表现良好，复制成功率持续验证；

单店模型：新开门店AUV稳定保持在200万美元(wànměiyuán)以上(yǐshàng)，单店经济性极具复制性与现金流回正优势。

相较星巴克几乎(jīhū)见顶的美国本土扩张空间，Dutch Bros仍处在高速成长期，具备极高的门店(méndiàn)密度释放潜力。

4、指引偏谨慎，但(dàn)趋势向好

收入：15.55-15.75亿美元(yìměiyuán)；

同店销售增长(zēngzhǎng)：2%-4%；

调整后EBITDA：2.65-2.75亿美元(yìměiyuán)；

公司管理层尽管维持谨慎区间，但在电话会议(diànhuàhuìyì)中明确指出核心经营指标已普遍运行在全年预期(yùqī)区间高端附近，体现出强执行信心。

截至(jiézhì)目前，Dutch Bros市值已达到117.56亿美元，随着股价年内快速拉升(lāshēng)，其估值(gūzhí)水平也在明显切换。从早期的“小市值高成长”逻辑，逐步过渡到“高估值、强兑现(duìxiàn)”的新消费成长股定价体系。

1、核心财务数据与全年(quánnián)指引

年度营收 15.55 ~ 15.75亿美元(yìměiyuán)

同店销售增长(zēngzhǎng) 2% ~ 4%

调整(tiáozhěng)后EBITDA 2.65 ~ 2.75亿美元

新开门店数 160家(jiā)

当前(dāngqián)总门店数 1,012家（Q1数据）

2、按照(ànzhào)新市值重新计算核心估值倍数

① 市销率(shìxiāolǜ)（P/S）

市销率(shìxiāolǜ) = 117.56 / 1.565 ≈ 7.51倍

市销率仍维持在成长股典型高位区间，和早前的(de)市场一致预期基本吻合，说明(shuōmíng)当前市场对其收入兑现的信心整体稳定。

② EV/EBITDA（企业(qǐyè)价值倍数）

假设净负债较低（扩张期公司整体现金流中性(zhōngxìng)，暂不考虑大额债务调整），企业价值近似市值(shìzhí)取117.56亿美元。

取EBITDA中值2.7亿美元(yìměiyuán)：

EBITDA倍数已远高(gāo)于成熟餐饮板块正常水平（一般10-15倍），进入到(dào)高成长消费股与(yǔ)新经济平台类估值水平（如Chipotle、Sweetgreen、泡泡玛特前期估值区间）。

由于BROS目前利润尚未完全释放，净利率偏低，PE意义(yìyì)有限，但(dàn)按目前盈利能力粗略测算，前瞻PE已处在110-130倍区间，属典型高(gāo)成长PE估值体系。

BROS就像泡泡玛特+瑞幸的(de)混合体：靠扩张、靠社群、靠年轻人持续上头撑估值，但(dàn)必须完美兑现成长预期。

近期，主流投行对Dutch Bros普遍(pǔbiàn)维持积极看法，多家机构纷纷上调评级及目标价，反映出市场对其(qí)扩张节奏与盈利兑现能力的(de)信心不断提升。

当前主流机构(jīgòu)的目标价区间(qūjiān)已普遍集中在$70-$83，对应未来上行空间大约在 12%-16%。

中文投资网(tóuzīwǎng)首席分析师Brant操作展望

回顾过去两个月(yuè)，市场确实展现出一定的(de)韧性 —— 我们从特朗普关税政策引发的利空冲击中逐步企稳，又因(yīn)对 “大而美法案” 通过的预期而获得(huòdé)支撑，叠加美联储可能降息(jiàngxī)的猜想，多重因素推动市场一路上行，甚至触及历史新高。但必须清醒(qīngxǐng)地认识到，这些上涨的核心驱动力，很大程度上是对政策利好的提前透支（price in）。

从当前的(de)经济环境来看，市场缺乏(quēfá)持续向上突破的动能。更(gèng)关键的是，上涨空间与回调风险的盈亏比已严重(yánzhòng)失衡，此时(cǐshí)继续做多无疑是在冒不必要的风险。对普通投资者而言，现阶段更稳妥的选择是增持现金，保持观望；若仍持有多头仓位，可考虑用QQQ两个月(yuè)到期(dàoqī)、执行价550美元的看跌期权进行对冲 —— 但需强调，这一操作的核心是 “保护”，而非主动做空，毕竟大盘也可能在高位以横盘震荡的方式 “以时间换空间”，完成阶段性整固。

再聊聊具体标的，比如特斯拉。对这只股票，我的观点同样清晰：短期操作(cāozuò)需规避，中长线则仍具(réngjù)布局价值。

短期来看，特斯拉面临的不确定性(bùquèdìngxìng)太多。特朗普的贸易政策反复、马斯克本人的争议性言论（包括(bāokuò)其拟成立政党的消息(xiāoxī)），都可能成为扰动股价的 “黑天鹅”。虽然从华尔街的分析来看，马斯克成立政党的阻力极大，最终大概率 “不了了之”，相关消息若平息反而可能成为利好，但短期内(duǎnqīnèi)这些不确定性仍会压制(yāzhì)市场情绪。

还有投资者关心的补贴(bǔtiē)问题：此前 7500 美元的补贴取消后，美国推出了针对本土制造汽车的 1 万美元(wànměiyuán)贷款(dàikuǎn)抵税政策。而特斯拉 85% 以上的产能在美国，完全符合 “美国制造” 标准，这意味着两项政策的影响基本抵消，无需过度担忧补贴退坡的冲击。甚至，由于新的 “大而美法案” 将于9月(yuè)生效，不排除部分消费者为赶上(gǎnshàng)政策窗口期而提前购车，这可能会刺激第三季度的销售数据(shùjù)，成为潜在(qiánzài)的利好。

但即便如此，短线仍不建议介入—— 政策落地前的市场情绪波动、数据披露前的观望氛围，都(dōu)可能让短期(duǎnqī)走势充满变数。

从中长线来看，特斯拉的(de)核心竞争力(jìngzhēnglì)依然稳固。尤其(yóuqí)是(shì)其Robot TAXI 在美国的测评表现亮眼，这并非概念炒作，而是实实在在的技术突破与商业化潜力。可以说，“未来已来”，只是需要时间等待技术成熟、政策落地与市场渗透。对于有(yǒu)耐心的投资者而言，当前位置仍不失为中长线布局的机会。

整体而言，市场进入了 “慎做多、控风险” 的阶段，而个股的分化则要求我们更聚焦(jùjiāo)长期逻辑，而非(fēi)短期波动。

（财联社(liánshè) 中文投资网）